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Notas de la Economía Real.
Nº 5, diciembre de 1997

Crisis Financiera y Cambiaria en Asia
Pablo Losoviz.(Unidad Analítica Asia-Pacífico. Subsecretaría de Comercio Exterior -SICM)
Introducción
Más allá de las diferencias y similitudes, la mayoría de las economías del Este de Asia están fuertemente vinculadas comercial, financiera y productivamente. Los problemas estructurales en un marco de sobre-expansión del crédito carentes de una adecuada regulación del mercado financiero condujeron a que la crisis financiera y cambiaria se extendiese entre una buena parte de los países de la región.

Algunas características estructurales y macroeconómicas de la región Asia Pacífico
Casi todos los países del Este Asiático tienen una trayectoria parecida de cambios en la estructura productiva, pasando de industrias intensivas en mano de obra (textiles, manufacturas de baja tecnología, etc.) a otras con mayor progreso técnico (industrias electrónicas, logísticas, comunicaciones y material de transporte). También hay similitudes en las políticas económicas practicadas (disciplina fiscal, represión financiera en un principio y balance externo equilibrado especialmente en los comienzos de sus planes, altos niveles de ahorro, etc.). De ello no debe concluirse que estas economías se hayan desarrollado en forma pareja. Japón es el país que tiene el más elevado nivel de inversión en Investigación y Desarrollo (ID). Además, es uno de los principales inversores y productores de bienes de capital de la región. Corea del Sur, segundo país de Asia miembro de la OCDE, posee una economía en la que sus autoridades se concentraron en el desarrollo de la industria pesada y material de transporte y es una de las principales productoras de acero y de materias textiles a nivel mundial. A partir de la década del 80 hubo una mayor orientación hacia la producción de productos electrónicos y semiconductores. Singapur , Taiwan y Hong Kong son economías que se desplazaron de la producción de industrias intensivas en la utilización de fuerza de trabajo (textiles, productos electrónicos para el consumo, artículos diversos) hacia industrias con cierto grado de high-tech. En el caso de Taiwán, se trató, principalmente, de maquinarias eléctricas y hardware; en Singapur la producción de computadoras y periféricos ocupa casi un 50% de su PBI; en Hong Kong el sector manufacturero tiene escaso peso en la economía (8.7% del PBI aproximadamente) y las actividades se concentran en la redistribución de mercancías (es el puerto de mayor volumen diario de contenedores en el mundo) y actividades financieras. Estas tres economías han desarrollado una eficiente infraestructura en materia de puertos y aeropuertos, servicios logísticos y de operatoria comercial y financiera. Los denominados Asean -4 (Malasia, Indonesia, Filipinas y Tailandia) pasaron en sólo una década de una estructura exportadora basada en materias primas a una especializada en productos manufacturados (p.e. textiles y reensamble de productos electrónicos). Malasia es el país que tiene un grado mayor de desarollo tanto de la infraestructura, como de la estructura productiva y el mercado de capitales. Sus exportaciones son, principalmente, insumos de la industria electrónica y equipos eléctricos de consumo. En Indonesia, recién en los últimos años se hizo relevante la industria electrónica pero sus exportaciones principales son calzados y textiles. En Tailandia y Filipinas también lo son los productos textiles y productos electrónicos reensamblados. Los Asean -4 tuvieron un significativo boom de Inversión Extranjera Directa (IED) desde finales de la década del ochenta, debido al bajo costo de la mano de obra, la estabilidad macroeconómica y los incentivos otorgados por sus gobiernos. Entre 1987 y 1992 esta región se convirtió en la mayor receptora de IED entre los países en vías de desarrollo. Por su parte, la R.P China es un competidor internacional de los Asean-4 especialmente en las manufacturas intensivas en el factor trabajo (textiles, electrónicos, etc.) debido al bajo costo de su mano de obra. La R.P China ha sido la principal receptora de IED desde 1992 entre los países en vías de desarrollo y una de las economías de más altas tasas de crecimiento sostenido (9.6% anual) de los últimos 20 años. El gobierno promovió el desarrollo de Zonas Económicas Especiales (SEZs) para atraer IED. Un nuevo plan de gobierno de 5 años tiene como objetivo desarrollar algunas regiones más atrasadas y estimular la inversión de industrias hi-tech en las SEZ's. En muy poco tiempo la mayoría de los países del Este de Asia se transformaron de economías poco competitivas a ser los proveedores más importantes de insumos y productos terminados de la industria electrónica. Para tener una estructura económica competitiva internacionalmente, estos países primero tuvieron que alcanzar cierto grado de estabilidad política y macroeconómica. Respecto de la estabilidad política, la postguerra estuvo marcada por la inestabilidad, la guerra civil de características pro y anti-comunistas contando con el apoyo a una y otra facción por las superpotencias de entonces (EEUU y la Unión Soviética). En la década del 50', la guerra fría era la guerra caliente en Asia. Una vez finalizadas las convulsiones, la estabilidad se consolidó a través de gobiernos y figuras despóticas pero que también podrían calificarse de "ilustradas" por sus logros y aceleradas transformaciones. Varios de estos políticos enfatizaron las virtudes del espíritu oriental en la instrumentación de los sistemas y modelos occidentales (p.e. la constancia, la rigidez, el paternalismo y, especialmente, la disciplina). En la actualidad, hubo ciertos cambios en el modelo político, algunos países democratizaron algo más sus sistemas pero aún persiste cierta aversión a lo occidental y una gran concentración de poder de sus principales líderes. Respecto de la estabilidad macroeconómica se buscó, principalmente, lograr la disciplina fiscal (casi todos los países tienen superávit fiscal) y orientar la producción hacia afuera. Las características principales de su configuración macroeconómica son: altas tasas de ahorro (en muchos casos compulsivas a través de esquemas de contribuciones obligatorias al sistema de pensión y, en algunos casos, a través de sistemas alternativos de remuneración como las bonificaciones y pagos con acciones); superávit fiscal; alta correlación de la inversión con los costos laborales deflactados por la productividad; el apoyo brindado por los EE.UU. durante la guerra fría a algunas de estas economías y, la importancia de Japón como modelo organizacional (tanto en instituciones públicas como privadas) y como un fuerte inversor y propulsor del desarrollo regional. Las principales dificultades estructurales de estas economías son: el estancamiento de las industrias líderes que habían actuado como motores del crecimiento económico; la desaceleración de las exportaciones; los déficits prolongados en cuenta corriente (con la excepción de Taiwan, Indonesia y la R.P. China); mercados de capitales y financieros que aún no son lo suficientemente sólidos y eficientes, debido a la discrecionalidad en el crédito; altos costos estructurales y disminución de la competitividad internacional, especialmente en Tailandia y Malasia, donde la tasa de crecimiento de los costos de producción es mayor que la tasa de incremento de la productividad. Esto se debe, en parte, al crecimiento de los costos laborales, la falta de desregulación de algunos servicios, altos costos inmobiliarios, altas tasas de interés y otros costos de infraestructura; la falta de inversión en I&D y a la ausencia de un sistema educativo ajustado a las necesidades del crecimiento económico y que estimule la creatividad en el pensamiento.

Reforma financiera: el caso asiático
El problema asiático, que se ha reflejado en la crisis financiera y cambiaria, ha dado lugar a dos opiniones controvertidas acerca de sus causas. Una enfatiza el efecto perturbador de la liberalización financiera; otra señala que estos países, al no desarrollar los mercados financieros (p.e. el mercado de bonos o el mercado de capitales) dieron lugar a que una buena parte de los recursos se canalizara mediante un grupo de bancos "selectos" . De acuerdo a la primera opinión, es cierto que Asia Pacífico siguió la tendencia global desde la década del 70' de desarrollar, liberalizar los mercados financieros e integrarse al mercado mundial de capitales. Asia y América Latina acapararon el 86% de los flujos de capitales que dirigidos a los países emergentes en los últimos años. En Asia, la IED sigue siendo muy significativa pero a partir de 1993 las carteras de inversión se incrementaron notablemente. El mayor impulso en Asia para la liberalización financiera provino del lado de la demanda de financiación debido a las altas tasas de crecimiento de la inversión privada -principalmente - y el consumo inmobiliario. Los países de Asia tienen un grado mayor de capitalización de mercado en relación a otros países emergentes. Malasia, Hong Kong y Singapur tienen niveles realmente elevados de capitalización de mercado en relación al PBI, pero en el caso de Hong Kong y Singapur se trata de centros financieros donde cotizan compañías que no necesariamente producen localmente (no se contabiliza en el PBI). Japón tiene un mercado de capitalización ampliamente superior dentro de los países de Asia (3 trillones de dólares) pero el PBI tiene un bajo nivel de capitalización. En el caso de los países del Sudeste, no tenían un elevado nivel de capitalización, pero es llamativa la competencia creciente para convertirse en los centros financieros del área. Se sostiene, también, que los países de Asia pusieron demasiado interés en desarrollar sus mercados financieros, en atraer la mayor masa posible de capitales y convertirse en centros financieros de la región, pero se preocuparon bastante menos de los aspectos regulatorios, de la calidad de las instituciones crediticias y de las instituciones encargadas del control de la moneda y las finanzas. La otra opinión señala que los países Asiáticos no realizaron con profundidad la reforma del sistema financiero, que éste conserva numerosas regulaciones y que no se desarrollaron mecanismos eficientes para asignar los recursos captados. El problema central consiste en la monopolización del crédito por grupos bancarios dada la ausencia de instituciones alternativas. A la vez, estos grupos son influidos por los gobiernos para financiar ciertos sectores (p.e. el automotriz en Indonesia o la industria informática en Malasia y Corea). Por otra parte, las principales corporaciones se acostumbraron a depender del endeudamiento extranjero y de corto plazo, respaldándose en el flujo corriente de caja y el mercado accionario, hecho que los tornó más vulnerables a los movimientos de la tasa de interés de corto plazo. También se sostiene que las regulaciones impiden también la libre participación de instituciones y bancos extranjeros. Por ejemplo Tailandia y Malasia al desatarse la crisis practicaron restricciones a la inversión extranjera. En Corea del Sur había una falta de apertura del mercado de valores a los inversores internacionales. En síntesis, una opinión sostiene que la apertura y liberalización del sistema financiero estimuló la entrada de capital de corto plazo o "capital caliente" que sobrefinanció las actividades bursátiles e inmobiliarias. La burbuja generada en estos mercados estallaría en algún momento y provocaría la consecuente crisis financiera. La otra opinión sostiene que la escasa competitividad del sector financiero dada por las regulaciones y la falta de desarrollo de instituciones alternativas de financiación provocó que el crédito quedase dirigido por grandes monopolios bancarios, con altos grados de corrupción e ineficiencia. Ambas opiniones coinciden en afirmar que las instituciones financieras generaron un sobredimensionamiento sectorial por medio de la financiación y en señalar la falta de un marco legal y regulatorio que haga más transparente la operatoria de las instituciones financieras. Pero difieren en las causas del problema. Tanto la represión financiera como la liberalización financiera tienen sus inconvenientes para el proceso de crecimiento. Algunos autores han señalado la importancia de cierto grado de represión financiera como marco más estable para el desarrollo de planes y proyectos pero también es cierto que, bajo cierto tipo de desarrollo y madurez de los mercados, la represión financiera puede constituir un obstáculo al crecimiento. Lo mismo es cierto con respecto al desarrollo del mercado de capitales y futuros ya que la especulación de algunos permite cierto grado de previsibilidad para aquellos vinculados más directamente con la producción aunque tenga que resignarse una parte de la ganancia. Pero, en tiempos de anomalías, la divergencia en los precios puede causar inconvenientes a la economía "real". La contradicción está en que la expansión del dinero-crédito y el desarrollo del mercados de capitales provocan dos efectos encontrados: por un lado, se estimula la entrada de capitales al ofrecer activos más líquidos y, por otro, se estimulan salidas y corridas bancarias con propagación sobre la economía debido a la misma expansión del crédito y a su misma líquidez. Este fue uno de los aportes del análisis keynesiano a la explicación de las crisis: la antítesis entre las necesidades de maduración de un proyecto de inversión y las necesidades temporales de liquidez de los inversores en un mercado capitalizado. En realidad, ésta contradicción había sido analizada con anterioridad. En los países asiáticos sucedieron ambas cosas. Por un lado, se desarrolló y estimuló la expansión del crédito y el mercado financiero pero, también, éste era poco competitivo y eficiente y habían ciertas restricciones a la competencia internacional. Ello ocurrió en un marco de serios problemas estructurales que provocó una brecha entre las necesidades de financiación de algunos sectores y el equilibrio económico.

Crisis financiera en Asia
El 2 de julio de 1997, al dejar flotar el tipo de cambio, el gobierno de Tailandia provocó fuertes corridas contra varias de las monedas de los países asiáticos y mostró la fragilidad del sistema financiero y bancario en varios de ellos. La mayoría de los principales países del Este de Asia están muy vinculados financiera, comercial y productivamente. En consecuencia, la crisis ha tenido una fuerte expansión en toda la región, desatándose primero en el Sudeste Asiático para extenderse, luego, hacia las naciones más desarrolladas del Nordeste. Antes de desatarse la crisis, algunos de los países asiáticos ya presentaban algunas dificultades estructurales, vinculadas principalmente con el sector externo: pérdida de competitividad internacional, dependencia de las importaciones de bienes de capital, remesas de utilidades y mayor peso de la deuda externa, que se reflejaban en altos déficits en cuenta corriente en relación al PBI. El año 1996 fue especialmente magro para sus exportaciones ya que hubo problemas de exceso de oferta en el sector electrónico, que generó caídas en los precios de los semiconductores y otros productos del sector. Como el comercio intraindustrial es muy alto en la zona, esto provocó un efecto derrame en los proveedores de insumos, que no pertenecen al sector electrónico directamente (sectores vinculados a la industria del plástico y metales) . La mayoría de estos países, especialmente los ASEAN-4 han perdido competitividad relativa en productos intensivos en mano de obra con otras economías que tienen bajos costos de producción como la R.P. China y México (la cual posee tratamiento preferencial de los EE.UU. por el NAFTA). Además la apreciación del dólar durante 1996, al estar estas economías atadas primordialmente a está moneda, fue otro factor que le restó competitividad principalmente en sus exportaciones a la propia zona (Japón principalmente) y a la Unión Europea. También las compras de bienes de capital y la alta inversión en infraestructura agravaron los problemas en la cuenta corriente, por ejemplo en Tailandia en 1996 el déficit comercial alcanzó los 17 mil millones de dólares. Los altos déficits en cuenta corriente no implican, necesariamente, que la economía se dirija a una crisis monetaria, pero es cierto que un hipotético sendero de déficit en cuenta corriente, no compatible con los planes de consumo e inversión, podría determinar un sendero de sobre-endeudamiento (overborrowing) que aumentaría el riesgo de una corrida contra la moneda. La mayoría de los países de Asia tenían las cuentas fiscales equilibradas, con excepción de Japón, Taiwán y Malasia. Estos gobiernos no necesitaban emitir para cubrir la brecha fiscal , por lo cual esta no podía ser una fuente de especulación bajo tipo de cambio fijo. Lo que sucedió fue que hubo una dependencia creciente de la entrada de capitales debido a la brecha entre la tasa de inversión y la de ahorro. Por ejemplo en Tailandia se creó en 1992 el BIBF (Bangkok International Banking Facilities) para facilitar el acceso al crédito externo, también hubo un crecimiento significativo de la Inversión de Cartera (portfolio Investment) en una proporción más elevada que la IED. En 1996 el Bank Negara Malasya ya alertaba sobre la mala asignación del crédito por los bancos comerciales e instituciones financieras: Otro ejemplo mala asignación del crédito es el coreano donde los principales "Chaebos" sobrecargaron su endeudamiento corriente en función de flujos de cajas muy superiores a los que en la realidad ocurrieron. El resultado fue que, antes de depreciarse la moneda, varios de estos conglomerados industriales ya se habían declarado técnicamente en quiebra y sobrevivieron gracias al subsidio del estado. En otros casos, el tipo de cambio fijo resultaba otro estímulo para tomar crédito en el extranjero (debido al diferencial de tasas). En buena parte, éste se dirigió hacia actividades meramente especulativas en los sectores inmobiliario y financiero. La liberalización financiera, la entrada de capitales y la expansión del crédito no son indicadores que anticipen indiscutiblemente una futura crisis monetaria. Pero es cierto que si tales factores no estimulan el desarrollo de la productividad social, crece el riesgo de una futura crisis. Por ejemplo, si la expansión del crédito se hubiera dirigido a actividades diferenciadas, de alta tecnología y utilización de capital humano, para proveer infraestructura y ventajas competitivas a la hora de generar divisas, eso hubiera sido captado por las expectativas del mercado. El descenso de los valores bursátiles e inmobiliarios, antes y después de la crisis, provocó problemas aún más serios en el sistema financiero ya que gran parte de las deudas estaban colerateralizadas (p.e. en Malasia con el mercado accionario y en Tailandia en el sector inmobiliario). La pérdida de valor de estas garantías tuvo un efecto gatillo, gran parte de la deuda se transformó en deuda de corto plazo y tuvo lugar un efecto amplificador de la crisis.

La Crisis Asiática y Sudamérica
Hay una repercusión que tiene que ver con las asociaciones de imágenes. En ese sentido, los países latinoamericanos se diferencian bien de los países asiáticos. Las economías asiáticas muestran mayores niveles de déficits en cuenta corriente, de deuda externa en relación al producto, de deuda de corto plazo respecto de la deuda externa total, de inflación y de expansión del crédito al sector privado así como una menor relación entre las reservas y las importaciones. Respecto de los efectos de las devaluaciones practicadas por los países asiáticos las devaluaciones y depreciaciones, hay que tener en cuenta que las economías asiáticas no compiten directamente con las economías de América Latina. Sólo pueden provocar una desaceleración de las exportaciones, indirectamente, por efecto de la disminución en la demanda de bienes de capital que provoque caída en la demanda de insumos industriales lo que afectaría, principalmente, a Brasil y Chile y, en menor medida, a la Argentina. La demanda de productos alimenticios básicos e insumos para productos exportables (cuero) es inelástica: ello debería moderar los efectos sobre la mayor parte de las exportaciones argentinas. Una visión muy general parece indicar que de los productos que la Argentina exporta sólo un 16% se pueden ver afectados por las devaluaciones en el Sudeste Asiático y Taiwán, en cambio en Brasil y Chile ese porcentaje puede ascender al 50% (especialmente por los insumos industriales). Otro aspecto que debe considerarse es, hasta que punto la devaluación se transforma en un mecanismo de exportación de recesión. Cuando sucedió la crisis mexicana, la repercusión en América Latina fue principalmente en el mercado de capitales. La crisis del Sudeste Asiático también tiene fuertes repercusiones en el mercado de capitales sobre todo por las necesidades de liquidez de los operadores internacionales de carteras de inversión. Pero el caso Asiático al representar un porcentaje elevado del comercio mundial, exporta recesión a través del tipo de cambio, siempre que se tenga en cuenta un marco de creciente libertad de comercio y que los países no impongan restricciones extraordinarias a la entrada de importaciones provenientes del Asia. La Argentina, Brasil y Chile tienen un mayor peso las importaciones de Japón, la R.P. China y Corea del Sur, que las de los países del ASEAN, aunque estas crecían a ritmos superiores que las de los países mencionados. Por tanto es mucho más significativa la devaluación en estos países que los de ASEAN-4. En el caso de la Argentina un 70% del total importado de la región proviene de la R.P. China, Japón y Corea. En cuanto al Mercosur un 16% de las importaciones de la región provienen de ASEAN y el resto principalmente de Japón, Corea y la R.P. China . Los datos disponibles para el comercio de la Argentina con la región muestran un aumento de las exportaciones: los diez primeros meses de 1997 registraron un aumento del 11.6% sobre el mismo período de 1996, superior al crecimiento del total (7%). El principal destino de las exportaciones fue China, con marcadas disminuciones en las ventas a Filipinas, Singapur y Tailandia. En cambio, las importaciones muestran un fuerte incremento: a octubre de este año las importaciones desde la región alcanzaron 3.100 millones de dólares, con un incremento del 44,4% sobre los 2.100 millones de dólares importados en el mismo período de 1996. Los mayores incrementos en las importaciones provienen de China, Corea, Japón, Singapur, Tailandia y Malasia.

Conclusiones finales
Los recientes episodios en Asia muestran la relación entre los problemas de mediano plazo y sus efectos en la coyuntura. Los problemas estructurales en la región del este asiático -en un contexto de desarrollo del sistema crediticio y del mercado de capitales - tuvieron una fuerte incidencia en un problema de corto que se reflejó en la corrida monetaria y la crisis financiera. Actualmente la región Asiática se enfrenta a uno de los más graves problemas económicos de su historia de postguerra, han quebrado numerosas entidades financieras y conglomerados industriales y esto sólo parece ser el inicio de un proceso de contracción aún mayor. Algunos de estos países ya han concertado numerosos acuerdos con el FMI (caso Tailandia ,Corea y Japón) y se han comprometida ha llevar a cabo reformas sustanciales de sus mercados financieros, por ejemplo facilitar el acceso a la banca e inversionistas extranjeros en el sector financiero, desmonopolizar el manejo de los fondos de pensión (como es el caso de Japón), iniciar un proceso de privatizaciones de los servicios públicos y disciplinar sus políticas monetarias y fiscales. Los países del Asia tienen el mérito de haber desarrollado un proceso de industrialización y crecimiento en un breve período de tiempo, basándose en la disciplina, el esfuerzo y la planificación sin desconocer las leyes del mercado. Actualmente se encuentran ante serias dificultades estructurales, sobre todo lo relacionado con saltos cualitativos en materia de desarrollo socioeconómico, y aunque está lejos de ser el fin de un proceso sorprendente de crecimiento y que algunos hasta denominaron "milagroso", el verdadero desafío de los pueblos de Asia es superar sus barreras inmanentes -culturalmente, socialmente, en cuanto a capacidad creativa e innovativa, en suma en materia
de desarrollo real -.

Bibliografía
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Notas
1: El contenido de esta Nota no refleja, necesariamente, la posición de la Secretaría de Industria, Comercio y Minería.
2: El autor agradece la colaboración, ideas y críticas de. J. Bekinschtein, G. Gigliani, H. Hirsh, F. Ou, G. Girado, C. Todesca, N. Mairal, R. Echegaray y S. Celemin. A la Subsecretaría de Financiamiento, al Centro de Estudios de la Producción (CEP) y al Centro de Economía Internacional (CEI) por el material e informes prestados.
3: En 1993, Samsung era el 7º productor mundial de semiconductores para chips y acaparaba un 11% del mercado mundial de microchips. En los últimos años el gobierno ha puesto en marcha un plan para que Corea del Sur participe de un 12% del mercado mundial de electrónicos.
4: Se calcula que el puerto de Singapur es el segundo en volumen de contenedores a nivel mundial, y su aeropuerto uno de los más eficientes para comercialización internacionalmente. En el caso de Taiwán el puerto de Kaochung se destaca por su dimensión (50 km de longitud aproximadamente) y facilidad de acceso.
5: "What really matters for East Asia , therefore, is OECD demand for producer inputs. Consequently the inventory cycle is decisive" (New Horizon Economies, 3rd Q 1997, UBS) Hay una alta correlación entre las exportaciones de los países del Este Asiático y el ciclo de los inventarios en los países de la OECD, especialmente con EEUU.
6: Como Mao Zse Dong en la R.P. China, Chiang Kai-shek en Taiwan, Lee Park en Corea del Sur, Lee Kuan Yew en Singapur o Mahatir en Malasia entre otros.
7: Por ejemplo Lee Kuan Yew decía: "what a country needs... is discipline more than democracy", o en el caso del presidente de Corea del Sur (Park) que continuó una conferencia pública a pesar que su mujer había sido asesinada segundos antes en ese misma reunión, como forma de manifestar su fortaleza y disciplina interior. Estos valores y actitudes siguen siendo muy apreciados en las sociedades orientales.
8: No todos lo hicieron de la misma manera, Corea y Japón son ejemplos de modelos exportadores a través de los grandes conglomerados y corporaciones industriales (Chaebo y Keiretzu), en el caso de Taiwan se da a través de la pequeña y mediana empresa apoyada por la infraestructura y logística del Estado, y los países del Sudeste Asiático es principalmente por medio de la inversión extranjera directa. El caso de la R.P. China es más reciente y responde a una acción mixta del sector privado (principalmente el capital de ultramar Chino) y el Estado.
9: También se ha sugerido que la diferencia entre los precios de los bienes de consumo diario y los bienes de consumo durable ha sido una fuente de estímulo al ahorro en las economías asiáticas. 10: En los primeros años de 1970, previo a la liberalización de los mercados de capitales, el volumen de comercio - de "exchange"- monetario era 6 veces superior al volumen real de comercio. En 1995, el swap de divisas en un día típico superaba 50 veces aproximadamente (1.2 trillones en swap de divisas en sólo un día normal de negocios) el volumen de comercio de bienes y servicios. ("Mahatir, Soros and the currency market". The Economist, September 1997) Las décadas del ochenta y noventa no solo manifiestan el crecimiento cuantitativo de los flujos de capital de corto plazo, sino también los cambios cualitativos por la utilización de nuevos y más sofisticados instrumentos financieros , el desarrollo de los mercados de capitales; y la aparición de los fondos comunes de inversión y los fondos de pensión.
11: Por ejemplo, en Malasia en 1996 hubo una brecha significativa entre el ahorro y la inversión de alrededor del 9% del PBI. El sector privado aumentó su endeudamiento externo alcanzando los 13 mil millones de us$ aproximadamente en ese mismo año.
12: La capitalización del mercado en relación al PBI es un indicador relevante, en economías normales, por un lado para constatar el grado de desarrollo de los mercados de capitales, por otro, en el caso de tomar series temporales , el grado de sobrecapitalización (en el sentido de capitales ficticios, que son meras burbujas especulativas) y el riesgo que pueda ocurrir una depresión de estos valores ficticios.
13/ "It now appears that too much attention was given to the allocative aspects of the financial system and too little to prudential, organizational and protective regulation " (Iyatanul Islam and Anis Chowdhury, Asia Pacific Economies, 1997)
14/ "What Asia lacks, and Europe ande the US have, is a deep, liquid and mature debt market" Donald Tsang, Hong Kong Financial Secretary, Financial Times 3/12/1997. Cabe resaltar que en el contexto actual de falta de liquidez este argumento resulta sumamente seductor, pero tampoco es menos importante los intereses en torno a los mercados de valores, las instituciones crediticias y los fondos de pensión en Asia.
15/ "Mr Stiglitz likes to point out that mildly repressed financial markets may have helped East Asia's rapid growth" (The case for mild repression. The Economist, September 20th, 1997) Esto es cierto especialmente en Corea y Taiwan donde el gobierno tenía (y aún tiene) fuerza direccional sobre el crédito, ésto forma parte del sistema de selección de algunos sectores "picking winners". 16/ "Este es el dilema. En la medida que un individuo puede emplear su riqueza para atesorar o en prestar dinero, la alternativa de comprar bienes reales de capital no puede ser lo bastante atractiva,...., excepto cuando se organizan mercados en los que estos bienes pueden convertirse con facilidad en dinero" (J.M. Keynes, "Teoría General...." ).
17/ "... el sistema crediticio aparece como palanca principal de la sobreproducción (sobreinversión) y de la superespeculación en el comercio , ello sólo ocurre porque se fuerza hasta su límite extremo el proceso de la reproducción, elástico por su naturaleza, y porque se lo fuerza a causa de una gran parte del capital social resulta empleado por los no propietarios del mismo, quienes en consecuencia ponen manos a la obra de una manera totalmente diferente a como lo hace el propietario que evalúa temerosamente los límites de su capital privado, en la medida en que actúa personalmente. De esto sólo se desprende que la valorización del capital...no permite el libre y real desarrollo más que hasta cierto punto, es decir que de hecho configura una traba y una barrera inmanentes de la producción, constantemente quebrantadas por el sistema crediticio. Por ello el sistema de crédito acelera el desarrollo material de las fuerzas productivas y el establecimiento del mercado mundial (global)... . Al mismo tiempo, el crédito acelera los estallidos violentos de esta contradicción, las crisis..." (K Marx , El Capital, Tomo III, Sección V, Capítulo XXVII, los paréntesis y las negritas son nuestras)
18: Japón, por ejemplo es el principal prestamista regional: sus acreencias son de más de 200 mil millones de us$ y se estima que un 50% están vinculados al sector inmobiliario.
19: "The current account represents the rate at wich a country accumulates or decumulates foreign assets" ("Current Account Imbalance in ASEAN Countries:Are They a Problem?" Jonathan D. Ostry. IMF -)
20: Este argumento está inspirado en el modelo de optimización financiera intertemporal (Model of optimal borrowing and lending) que se encuentra en el trabajo de Ostry J. (IMF).
21: En el modelo de Krugman (1979), bajo el supuesto de que los agentes poseían previsión perfecta (perfect foresight), la emisión monetaria para financiar el déficit hacia menos atractivos a los activos domésticos (dependiendo de cuán alejado se halle del sendero de equilibrio entre ambos activos) y provocando una creciente demanda de activos foráneos, bajo tipo de cambio fijo esta demanda acrecentada se reflejaba en una disminución en las reservas ("Thus, under flexible rates, changes in expectations are reflected in the short run in the exchange rate, whereas under fixed rates they are reflected in changes in the government's reserves ") hasta un punto donde el gobierno no podía mantener la paridad cambiaria.
22: "Of the increase in loans, more than half was channelled, to the less productive sectors of the economy, namely the broad property and finance, insurance and business sectors and for consumption purpose" (Bank Negara Malasya, Annual Report, 1996)
23: "Fixed rate encorages firms and banks to borrow heavily in foreign currency at cheaper interest rates than on domestics funds. This money can then inflate speculative bubbles, especially in property. The result of all this is that the economy overheats and the financial sector is left dangerously exposed." ("Getting Out of a Fix". The Economist - September 20th , 1997)
24: "The demands have been triggered by the decline in the value of stocks used as collateral backing the loans. Once collateral devalues beyond a certain level, banks have to call in the loans ,..., the share value of several key Malaysian companies had now reached levels at wich repayment calls were inminent" (Financial Times, Septiembre 7 de 1997)
25: Por ejemplo el gobierno de Malasia decidió dejar que suba la tasa de interés (8/12/97), lo que provocara numerosas quiebras.
26: El gobierno de Japón se comprometió ha emitir un bono por 76.8 mil millones de US$ para ayudar a la banca y para repagar la financiación esta dispuesto ha emprender un proceso de privatizaciones de algunos servicios públicos (FT 10/12/97)
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