<< VOLVER

Síntesis de la Economía Real.
Síntesis Internacional - Mayo 2000

• El 16 de mayo, la Reserva Federal de EE.UU adoptó finalmente la decisión de incrementar la tasa de Fondos Federales (Overnight) en 50 puntos básicos situándose en 6.5%, confirmando
los pronósticos de las últimas semanas (1), pero, también, reconociendo implícitamente que
la política de ajustes moderados de sólo 25 puntos básicos practicados hasta el momento
no dio los resultados esperados en términos de desaceleración del crecimiento . Basta remitirse
a las evidencias para corrobararlo: fuerte crecimiento del PBI en el primer trimestre del año
con los gastos de consumo personal creciendo por encima del resto de los componentes del PBI, tasa de desempleo en el mínimo histórico con la consiguiente escasez de mano de obra y costos laborales que registraron el mayor crecimiento de la última década aun cuando lo hicieron por debajo del aumento de la productividad.

• La pregunta que resta responder ahora es si la corrección del organismo monetario es suficiente o sí por el contrario, serán necesarios nuevos ajustes de magnitud para enfriar una economía que denota evidentes síntomas de recalentamiento. Si se tiene en cuenta que, en el último año y luego de 5 aumentos sucesivos de ¼ de punto porcentual, los indicadores no dan muestras de una desaceleración de la economía, la respuesta se encontraría más en línea con la segunda alternativa que con la primera.

• Más allá de las consecuencias de un posible aumento de las tasas de interés sobre el efecto riqueza, que viene potenciando el gasto de los consumidores, las perspectivas de dicho incremento sobre el sector empresario presentan algunos matices verdaderamente inquietantes. Es que en los últimos años, el fuerte ciclo expansivo que disfrutó la economía estadounidense
y la demora de la Reserva Federal en reaccionar, ha llevado al sector empresario a incrementar sus gastos de capital más allá de la disponibilidad interna de fondos (2) generando entre ambos conceptos una brecha considerable. Adicionalmente, en el primer semestre de 1999
se han verificado simultáneamente dos fenómenos: una tendencia hacia el deterioro de la cartera crediticia del sistema bancario y una mayor nivel de default de los bonos emitidos por
las empresas. La conjunción de estos factores podría determinar que, en caso de ser necesarios aumentos de tasas recurrentes, los resultados podrían ir más allá de la desaceleración, llevarían
a la economía a una recesión.

• Pese a que el Banco Central Europeo (BCE) prosiguió con su política de elevar las tasas de interés que controla, el euro siguió perdiendo terreno frente al dólar y al yen para alcanzar nuevos mínimos. En la última reunión de Ministros de Finanzas de los países de la Eurozona se desestimó la intervención para sostener la moneda. El nuevo aumento de 25 puntos practicado por el BCE
el 27 de abril apuntó más a evitar presiones sobre los precios -vía los precios de los productos importados- que a sostener la moneda.

• Hasta el momento la caída del euro ha generado más sorpresa que preocupación entre los propios europeos: la economía sigue creciendo a un ritmo muy sostenido, los índices de confianza se encuentran en sus niveles máximos, las dos principales economías (Alemania y Francia) han generado nuevos puestos de trabajo que contribuyeron a reducir significativamente el desempleo y todo ello en un clima de abundante liquidez que ha favorecido la demanda de créditos tanto
de empresas como de particulares.

• No obstante, existen factores que se presentan como una amenaza en el mediano plazo.
En primera instancia, el impacto del aumento de los precios del petróleo en los primeros meses
del año (que en el presente se han moderado significativamente) como de los precios
de importación (que aumentaron debido al retroceso del euro) todavía no se han manifestado
con toda intensidad sobre el Indice Armonizado de Precios al Consumidor (IAPC), mientras que
el agregado monetario M3 sigue creciendo, en promedio, casi un punto y medio porcentual
por encima de la tasa de crecimiento máximo dispuesta por el BCE.

• Los datos difundidos del primer trimestre del año en Brasil confirman el escenario de expansión económica, en un contexto de baja inflación y aumento de los niveles de intercambio comercial con superávit.

Estados Unidos

La Reserva Federal de EE.UU convalidó los últimos pronósticos y resolvió incrementar la tasa de Fondos Federales en 50 puntos básicos, del 6% al 6.5%. Pese a lo significativo del aumento, queda aún el interrogante de si será suficiente para frenar a una economía cuyo crecimiento sigue siendo vigoroso, lo suficiente, como para evidenciar presiones inflacionarias con una intensidad cada vez mayor.

Al respecto, conviene analizar las evidencias. El PBI registró durante el primer trimestre del 2000 un crecimiento anualizado de 5.4%, con los gastos de consumo personal aumentando por encima del resto de sus componentes, 8.3% -la mayor alza de los últimos 17 años-. La tasa de desempleo (3) fue en abril de 3.9%, la primera vez que dicha variable cae por debajo del 4% desde 1970.

Si bien la productividad de la mano de obra creció por encima de los costos laborales en los primeros tres meses del año, 2.4% contra 1.4%, esta última cifra representa el mayor aumento de la última década. Aunque los precios mayoristas retrocedieron en abril 0.3% ello no es un elemento que contribuya a disipar la preocupación. El descenso se debe al retroceso de los costos de energía de 4.1% (debido a la caída de los precios de la nafta y el combustible para calefacción).
No obstante, el papel que antes desempeñaba el petróleo, presionando al índice a la suba, ahora pasaron a jugarlo los alimentos (alza del 1% en abril).

La inflación mayorista "core", que excluye alimentos y energía creció 0.1%. Los precios al consumidor no registraron variación alguna durante abril dado que los aumentos en algunos rubros fueron compensados por los retrocesos en los precios de la nafta, la vestimenta y los pasajes aéreos. Sin embargo, mal podría concluirse que esto representa un respiro para la Reserva Federal. La contracción del precio de nafta podría revertirse dado que durante mayo el valor del barril de crudo volvió a subir (4). Si bien las ventas minoristas de abril retrocedieron 0.2% respecto del mes anterior, el primer retroceso desde agosto de 1998, el fenómeno debe ser visualizado más como estadístico (5) que como indicador de una tendencia.

En efecto, tomando la tasa de variación interanual, la variable se encuentra 9.7% por encima de igual mes de 1999. Un elemento demostrativo de lo que ocurre con las ventas minoristas es la industria automotriz. El último año las ventas anuales de vehículos alcanzaron a 16.9 millones. En abril pasado, las ventas anualizadas se ubicaban en 18 millones de unidades, luego de 17.9 millones en marzo y 19.2 millones en febrero. Como es de esperarse, la industria en su conjunto prevé ampliar su capacidad de producción. Sobre este último aspecto también deben considerarse las implicancias del o los posibles aumentos de tasas -aspecto que sólo había sido contemplado desde la óptica del efecto riqueza del consumidor-.

Y ello debe ser así porque algunos sectores específicos, como automotores y superconductores, podrían llegar a contar con una excesiva capacidad instalada en caso de una fuerte desaceleración. En general, en los últimos años se ha ampliado la brecha, en forma considerable, entre la utilización de fondos propios para la inversión y los gastos de capital efectuados por las empresas. Esta diferencia ha sido cubierta con la emisión de bonos -sólo en 1999 el valor nominal de estas emisiones llegó a US$ 230.000 millones- y nuevas colocaciones de acciones.

Sucesivos aumentos de tasas, en caso de ser necesarios, afectarían no sólo las nuevas colocaciones de títulos sino el servicio de aquellos bonos ya emitidos. Sobre este punto en particular, si bien el porcentaje de defaults en aquellos títulos que poseen el investment grade fue casi nulo en 1999, para aquellos de grado especulativo ha subido para ubicarse muy cercano al 6% del monto emitido bajo esta calificación, luego de haber caído por debajo del 2% hacia 1996. Otro factor que reforzaría las consecuencias negativas está dado por un deterioro de la calidad de la cartera crediticia del sector bancario. Según la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC), en el primer semestre de 1999 los créditos con atrasos se encontraban un 26% por encima del nivel alcanzado en 1998.

Como se observa, los elementos que podrían potenciar los efectos recesivos de los sucesivos aumentos de tasas son varios, ya sea desde el punto de vista de los consumidores o de las empresas. Sólo habrá que esperar, si el "timing" de la Reserva Federal es el adecuado o si por
el contrario, como algunos afirman, el organismo monetario se encuentra corriendo por detrás
de la curva de rendimientos.

Zona del Euro
La economía de la zona del euro sigue mostrando signos de un más que notable empuje.
Ello podría llegar a constituirse por sí solo en la característica más sobresaliente de los últimos meses de no ser por la continua y significativa caída que viene sufriendo su moneda desde
el lanzamiento en enero de 1999 - desde esa fecha ha perdido casi ¼ de su valor frente al dólar
-y que pareció agudizarse en los últimos días. Frente a esta evolución, el Banco Central Europeo prefirió guardar la calma, absteniéndose de intervenir en el mercado, decisión que fue apoyada por los Ministros de Finanzas de la región (6) que sólo instaron a profundizar las políticas
de reforma económica y el recorte de los déficits presupuestarios. De acuerdo con su óptica,
la visión de los mercados financieros no se condice con la evolución de los "fundamentals"
de la economía europea.

Bien podría afirmarse que esta visión es correcta. La tasa de crecimiento de la Eurozona podría llegar a ubicarse por encima del 3.0% este año, por debajo de la proyección para EE.UU, superior al 4%, pero muy por encima de las tasas de crecimiento del Viejo Continente de las últimas décadas. El desempleo ha retrocedido fuertemente y podría encontrarse al final de año en el entorno del 9%. Los índices de confianza, tanto de consumidores como de empresarios, de sus dos principales economías, Alemania y Francia, se encuentran en los máximos históricos (7), en tanto que la producción manufacturera, ayudada por la baja del euro que facilita las exportaciones (8), creció marcadamente en dichas economías más Italia.

No obstante, existe otra visión que en principio justificaría la evolución de la nueva moneda europea. Hacia fines de abril, el BCE decidió aumentar sus tasas de interés controladas en otro ¼ de punto porcentual con lo cual la tasa primaria de préstamos se ubicó en 3.75%. La decisión, aunque inicialmente puede ser interpretada como un intento de apuntalar la moneda, apunta más a tratar de contener las presiones inflacionarias causadas el aumento de los precios de los productos importados originadas en la baja del euro. Asimismo, el agregado monetario M3, cuyo crecimiento es uno de los targets del BCE - 4.5% es el valor indicativo para este agregado establecido por el organismo monetario -, creció 6.5% en marzo por encima de la cifra de febrero, corregida al alza, de 6.1%. Pese al incremento de la tasa de interés, el costo del dinero sigue aún siendo bajo si se tiene en cuenta que la tasa de inflación se ubica próxima al 2% y ello también contribuye a impulsar el gasto de empresas (9) y particulares.

Adicionalmente, el diferencial de tasas de interés también juega a favor de Estados Unidos.
El diferencial de rendimientos a favor de los bonos estadounidenses a 10 años de plazo contra los denominados en euros de igual vencimiento es de 90 puntos básicos (6.4% contra 5.5%) en tanto que para los depósitos a tres meses es mayor 230 puntos básicos (6.6% contra 4.3%). Ello junto con la evolución del mercado accionario (pese a los últimos vaivenes de los índices en los EE.UU) sigue favoreciendo las colocaciones en la moneda estadounidense. Asimismo, otros factores podrían haber comenzado a pesar en la óptica de los mercados. En Alemania, los acuerdos salariales para los trabajadores del sector estatal se ven obstruidos por la importante diferencia entre lo demandado por el sindicato y lo ofrecido por el gobierno.

Si bien el principal sindicato alemán ya acordó con el sector empresario (10), lo anterior puede llegar a constituirse en un anticipo de lo que podrían llegar a ser las negociaciones en el resto de Europa. Sumado a ello, la reciente decisión austríaca de apartarse de la meta de presupuesto equilibrado - llegaría a un déficit de 1.3% del PBI en el 2003, fecha para la cual ya debería estar equilibrado - sienta un precedente que afecta las perspectivas de los mercados.

Brasil
Los datos del primer trimestre confirman el escenario de expansión económica
De acuerdo con IBGE la producción física industrial de marzo contra igual mes de 1999, aumentó un 3.9%, mientras que en términos desestacionalizados, marzo respecto a febrero de 2000, registró una caída del 5.3%. Este resultado estuvo explicado básicamente por los segmentos de bienes de consumo durable (-19.3% mar/feb 00), y por el de bienes de capital (-10.3% mar/feb 00/99). Así, en el primer trimestre del año, respecto al 1° trimestre de 1999, la producción industrial alcanzó un crecimiento del 8%, en tanto que el PBI, según la última información difundida, registró en este mismo período un aumento interanual del 3.1%.

El índice de precios al consumidor (INPC-IBGE) aumentó en abril (respecto al mes anterior) un 0.09%, lo que significa una desaceleración respecto al ritmo al que venía aumentando en el primer trimestre del año, mientras que el índice de precios mayoristas (IPA-DI-FGV) acusó en abril, respecto a marzo de este año, el segundo retroceso consecutivo del año (-0.02%).

Balanza Comercial Brasileña - Marzo 2000/99
(Informe realizado en base a SECEX)

En abril de 2000 las ventas externas brasileñas registraron un aumento interanual del 12.8%, continuando con la tendencia creciente que vienen acusando desde octubre del año pasado.
Así en el primer cuatrimestre del año (respecto al 1° cuatrimestre de 1999), las exportaciones acumulan un crecimiento del 18,7%, aunque aún se encuentran un 1.5% por debajo de los niveles registrados en 1998. El aumento en las exportaciones brasileñas entre abril de 1999 e igual mes de 2000 continúa siendo explicado básicamente por los mayores embarques de manufacturas,
aquí los productos que más contribuyen a este resultado son los aparatos transmisores
y receptores, celulosa aviones y laminados planos (ver cuadro 1).

Mientras que, en cuanto a los destinos los mayores aumentos se concentraron en Argentina (+24% ; U$S 93 millones), Francia (+78.6%; U$S 66 millones), México (+85%; U$S 58 millones), EE.UU:(+6.7%; U$S 54 millones), Chile (+81.5%; U$S 44 millones) y Japón (+25.6%; U$S 31 millones).

Las importaciones registraron un aumento del 9% en abril de 2000 contra abril de 1999.
Este aumento está explicado en gran parte por el aumento en las compras de combustibles, impulsada por el aumento el precio del petróleo crudo (+147% para igual periodo), así como también por la categoría de materias primas y bienes intermedios, aquí los mayores incrementos se localizaron básicamente en nafta, productos petroquímicos para la industria. Mientras tanto
los bienes de consumo registraron una caída del 23.5% en abril 00/99.

Con respecto a los mercados de origen de las compras externas brasileñas, el aumento de marzo estuvo concentrado básicamente en Argelia (+127% / U$S85 millones), Argentina (+17.5% / U$S77 millones), Países Bajos (+131% / U$S59 millones), Venezuela (+100% / U$S52 millones), y Japón (+27.7% / U$S48 millones).

De esta manera, en el primer cuatrimestre del año la balanza comercial brasileña arrojó un superávit de U$S 209 millones, recordemos que en igual período de 1999 el saldo era negativo
en más de U$S780 millones, con un nivel de intercambio comercial 14%, inferior al actual.

Notas
1 De hecho, a principios de mes cuando se conocieron las cifras de crecimiento del PBI, el rendimiento del contrato sobre tasas
de interés de los Fed Funds a futuro para junio, era de 6.44%.
2 Ello fue realizado mediante la colocación de títulos y la recompra de acciones (la que disminuye los dividendos a ser distribuidos entre los accionistas y aumenta los fondos disponibles para la empresa).
3 El incremento ocupacional se encuentra liderado por el sector servicios. En el sector manufacturero la cantidad de trabajadores empleados aumentó luego de tres meses de retrocesos mientras que en el sector de la construcción la nómina disminuyó.
4 Un día antes de la reunión de la Reserva Federal, el precio futuro del barril a junio había cerrado a US$ 29.92 luego de haber llegado a un máximo de U$S 30.04.
5 En realidad, esta disminución fue encabezada por el retroceso de las ventas de combustible en las estaciones de servicio. Pero ello
es más atribuible al descenso del precio del petróleo que a la cantidad vendida. Conviene destacar también que los precios
de los productos importados retrocedieron por primera vez en los últimos diez meses, 1.6%, aunque si se excluye el precio del crudo,
el Indice sólo baja 0.1%.
6 Cabe destacar que también decidieron casi duplicar el techo de la disponibilidad de reservas externas de BCE a euros 100.000 millones (el límite maximo anterior era de euros 44.000 millones).
7 Y no sólo para estos países. El Indice de Confianza elaborado por la Comisión Económica Europea, que incluye a consumidores
y al sector de negocios, creció de 104.
8 en febrero a 105 en marzo. 8 Las exportaciones alemanas registraron un récord en marzo, al crecer un 14% y ubicarse en US$ 47.900 millones. En general las ventas al exterior del la zona del Euro se han visto favorecidas por el fuerte crecimiento en los Estados Unidos y el Sudeste Asiático. De la mano de este aumento de las exportaciones, se han generado más puestos de trabajo y la tasa
de desempleo en Alemania ha caído por debajo del 10% por primera vez en los últimos 4 años.
9 Una de las razones que contribuyen a explicar el fuerte aumento del crédito al sector empresario es la importante ola de fusiones
y adquisiciones desatada en el viejo continente.
10 El IG Metall es el sindicato más importante de Europa ya que abarca a metalúrguicos, sector electrónica y automotriz. Sus acuerdos sirven de parámetro para el resto de los sindicatos alemanes y europeos.

arriba / top