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Síntesis de la Economía Real.
Síntesis Internacional - Agosto 1997

Estados Unidos: demasiado fuerte, demasiado rápido
En su última exposición ante el Congreso norteamericano, el Presidente de la Reserva Federal manifestó que, pese a la marcha acelerada de la economía, uno de los principales factores que amortiguaban presiones inflacionarias consistía en el temor de los trabajadores a perder su empleo en caso de reclamar mejoras salariales. Pero también precisó que desconoce cuánto tiempo puede perdurar ese efecto por lo que insistió que en la Reserva Federal estaría dispuesta
a elevar la tasa de interés ante el menor atisbo de indicios inflacionarios.

Estas declaraciones y el último dato conocido de la tasa de desempleo que en julio descendió a 4.8% frente a 5.0% del mes anterior, provocaron una reacción negativa en los mercados que, puede afirmarse, reaccionaron exageradamente. Pero lo cierto es que la economía estadounidense sigue creciendo a un ritmo muy acelerado y resulta previsible incrementos en los precios. Otros datos revelan la tendencia sostenida de la actividad económica: la construcción de viviendas aumentó 5% en junio (descenso del 7% en mayo); las órdenes para construcción de bienes durables crecieron 2.3% en junio (-0.4% en mayo); las ventas minoristas mejoraron un 0.5% en junio (-0.3% en el mes anterior) y el índice de utilización de la capacidad instalada en la industria se mantuvo en el 83.5% en junio , el mismo nivel de mayo.

Si bien los precios en general permanecieron casi sin cambios, los precios al consumidor crecieron un 0.1% en junio al igual que en el mes previo en tanto que los precios al productor mostraron deflación de 0.1% en junio frente al -0.3% de mayo, los analistas parecen coincidir en que las cifras de desempleo cuentan con peso propio suficiente como para el FED decida aumentar sus tasas. De todos modos, no hay consenso que ello deba ocurrir en ocasión de la próxima reunión del Comité de Mercado Abierto, el próximo 19 de agosto.

Otra perspectiva de la marcha de la economía norteamericana se relaciona con la evolución del déficit fiscal. El ciclo de expansión, más vigoroso y prologando que lo previsto, ha permitido reducir el déficit presupuestario de US$ 74.000 millones acumulados en los primeros nueve meses del año fiscal anterior a sólo US$ 11.000 millones en el mismo período de 1997. En mayo, por ejemplo, los ingresos fiscales mostraban un crecimiento del 8.4% frente al mes anterior, en tanto que los egresos habían crecido un 3.4%. Como consecuencia de tal comportamiento, la Oficina de Presupuesto de la Casablanca que había estimado un desequilibrio de US$ 120.000 millones para todo el año, debió corregir fuertemente hacia abajo su pronóstico: a sólo US$ 30.000 millones (prácticamente en equilibrio). Al contrario de lo que hubiera significado para una administración en cualquier otro país, esta evolución representa un problema para la administración Clinton. Por un lado, disminuye considerablemente el logro de haber arribado a un acuerdo con la oposición. Por el otro, incrementa la presión del Partido Republicano para efectuar mayores recortes impositivos.

EMU: ¿valen o no valen los decimales?
Aunque las autoridades gubernamentales esten mostrando un frente consolidado respecto de su intención de integrar la Unión Monetaria Europea el 1 de enero de 1999, siguen habiendo dudas respecto de su factibilidad, las que se manifiestan, principalmente, en las posiciones de Alemania y Francia. Los alemanes no ven con agrado sustituir el marco, la moneda más fuerte del Viejo Continente, por otra que nacería supuestamente debilitada a juzgar por las condiciones prevalecientes en el resto de los países. Para los alemanes es preferible demorar el nacimiento
de la Unión Monetaria Europea.

Esta posición se vio fortalecida recientemente cuando el Ministro de Finanzas alemán dio a conocer un abrupto incremento de las necesidades de financiamiento del sector público (DM 16.000 millones o US$ 9.300 millones) provocado por un aumento de los gastos federales, en general, y por el pago de seguro de desempleo, en particular. Según el mismo funcionario, ello no impediría cumplir con el objetivo de un déficit de 3.0% del PBI dado que se equilibraría mediante la reducción de gastos fiscales a nivel de los estados alemanes y con menores fondos para los programas de ayuda social. Esta compensación suscitó mayor oposición al EMU en tanto y en cuanto supone un mayor costo social, según lo expresado por políticos de la oposición y los sindicatos. Pero el mensaje subyacente parece ser otro bien distinto. El hecho de reclamar un déficit no más allá del 3.0% estricto, constituye un mensaje para las autoridades francesas.

Merece considerarse lo expresado por el Primer Ministro Bávaro, E. Stoiber, el más férreo defensor del 3.0% "sin decimales": "una moneda débil significa inflación, mayores tasas de interés, menor inversión y mayor desempleo". Al respecto, cabe tener en cuenta que el 60% de los alemanes no posee propiedades inmobiliarias y vive de sus pensiones, sus salarios, sus seguros de retiro y sus ahorros. Para ellos un 1% de inflación equivale a la volatilización inmediata de aproximadamente DM 50.000 millones.

Por el lado francés, el compromiso de arribar en tiempo y forma se contrapone a las promesas electorales. La auditoría independiente terminada en julio obligó a las autoridades a formular correcciones destinadas a aumentar los ingresos y cerrar el desequilibrio que se ubica en la actualidad en las proximidades del 3.5%-3.6% del PBI. Básicamente, se anunció un paquete impositivo que hace recaer el mayor peso del ajuste sobre el sector empresario, más precisamente, sobre las grandes empresas que facturan más de FFr. 50 millones. Así, se dispuso el aumento de la alícuota de Ganancias del 36.6% al 41.6% y el incremento de la alícuota a las Ganancias de Capital del 19% al 41.6%. Adicionalmente, se dispuso la reducción de gastos militares cercana a FFr. 2.000 millones y la constitución de aportes por parte de dos compañías estatales: Electricité de France y Caisse des Depôts et Consignations. No obstante, el gobierno fue cauteloso en el sentido de no garantizar que estas medidas sean suficientes para reducir el déficit al 3% del PBI. Las estimaciones privadas pronosticas un déficit de 3.2% del PBI, que bastaría para cumplir con los requisitos de la unión monetaria, máxime si el socio germano presenta cifras similares. El ajuste fiscal francés no aparece libre de algunas incertidumbres. El proceso de privatizaciones está profundamente cuestionado y se prosigue con la idea de generar 700.000 puestos de trabajo de los cuales la mitad corresponderían al sector estatal. Si bien la incorporación de la mano de obra se realizaría en forma escalonada, previéndose para este año la creación de 50.000 puestos, 150.000 para fines del próximo y el resto a fines de 1999, su costo rondaría una cifra cercana a la del ajuste propuesto: entre FFr. 30.000 y FFr. 35.000 millones.

La Comisión Europea, en un intento por interrumpir la apatía de las últimas reuniones de los líderes europeos, adoptó dos iniciativas. Una de ellas, al alertar acerca de los elevados costos en los que se incurriría al incorporar a los países de Europa del Este, cuyas economías se encuentran en una etapa de transición entre el socialismo y el capitalismo. Otra, denominada Agenda 2000, propone, entre otros aspectos, una profunda reforma de la política agraria común, lo cual generaría fuertes resistencias por parte de Francia, Alemania (Bavaria), España, Grecia y Portugal.

El Sudeste Asiático y el fantasma del Tequila
La exacerbación de la crisis financiera de algunos países países del Sudeste Asiático a fines
de junio y la creciente sensibilidad a la misma por parte de los mercados de capitales obligaron
a autoridades y analistas a establecer dos distinciones. Una de ellas, para indicar que Tailandia,
el disparador de la crisis reciente, no tenía los rasgos macroeconómicos de México de 1994.
Otra, que existía una muy baja probabilidad de que el problema llegara a tener una trascendencia equivalente a la del Tequila.

La primera distinción se sostiene en los datos mismos. Adicionalmente, la única relación entre México y Tailandia que puede realizarse sin discusión es que el primero de estos países está tratando de convertirse en lo que Tailandia ya logró: una de las economías más dinámicas y exitosas del mundo (lo cual no significa que no tenga aspectos pendientes que resolver). En cuanto a la segunda, la dinámica exhibida por los países de la región, las características de su endeudamiento, la pujanza de sus exportaciones permiten inferir que con la implementación de las medidas adecuadas, la crisis quedará inevitablemente circunscripta dicha área. Aun cuando el problema se extendió durante julio a los demás países de la zona, conviene analizar cuales fueron las condiciones prevalecientes en Tailandia que le dieron origen. En la segunda mitad de los 80 y buena parte de los 90, la devaluación del dólar (moneda a la cual se encontraba ligado el baht tailandés) frente al yen japonés dio origen a una intensa ola de inversiones japonesas en Tailandia. Así, las empresas japonesas trataban de compensar la apreciación de su moneda al recurrir al bajo costo de la mano de obra tailandesa. Pero entre 1995 y 1996 la situación se revirtió debido a la incidencia de varios factores.

En primer lugar, el baht se apreció en dicho período un 18% frente al yen al acompañar la apreciación del dólar. En segundo lugar, se produjo una caída importante de la demanda mundial de productos electrónicos, gran parte de los cuales utilizaban insumos tailandeses. Y, por último, se registró un fuerte deterioro de la competitividad: los salarios crecieron 45% entre 1990 y 1994. El bajo crecimiento de las exportaciones registrado durante 1996 (sólo 1.3% respecto del año anterior) y el abultado déficit de la cuenta corriente (8% del PBI) actuaron como los detonantes de la crisis. El fuerte descenso del mercado accionario se constituyó en la contraparte de la salida de los capitales de corto plazo. El sistema financiero, que había crecido desmesuradamente a través de la obtención de créditos externos, quedó notablemente afectado. Mientras que la "fuga" del baht generó una importante disminución de las reservas externas, que pasaron de US$ 38.000 millones en mayo de 1996 a US$ 32.700 millones en igual mes de este año, las tasas de interés subieron marcadamente. De esta forma, la crisis atrapó al sistema financiero. El decreciente nivel de reservas tornó inviable la defensa del baht por parte del Banco Central tailandés que se vio obligado a dejar flotar el tipo de cambio.

Mientras que por un lado la suba de las tasas de interés deterioró fuertemente las posibilidades de recobrar parte de los créditos otorgados por el sistema (mayoritariamente, préstamos que financiaron una burbuja inmobiliaria), la devaluación "de facto" hizo imposible el cumplimiento de las obligaciones crediticias asumidas con el exterior. Rápidamente, la crisis se propagó a otras economías de la región como Filipinas, Malasia e Indonesia las que, en menor o mayor medida, presentaban rasgos comunes, a saber: un considerable endeudamiento externo, tipos de cambio ligados al dólar, bajo crecimiento de las exportaciones y elevado nivel de déficit en cuenta corriente, una preocupante proporción de los créditos del sistema financiero orientados al sector inmobiliario (con precios severamente distorsionados) y una inexistente supervisión del sistema financiero.

Si bien las repercusiones alcanzaron hasta Singapur, la aplicación de un programa de ajuste, la disponibilidad de créditos de organismos multilaterales (FMI, Banco de Desarrollo Asiático) y de países (Japón, Australia, Estados Unidos) parecería suficiente para ahogar la crisis. Las medidas conocidas hasta el presente comprenden el cierre de la mitad de las instituciones financieras no bancarias (42), el establecimiento de un sistema de garantías sobre los depósitos bancarios, el aumento del impuesto al valor agregado del 7% al 10% a fin de compensar el desequilibrio fiscal (Tailandia es una país históricamente superavitario en materia de cuentas públicas), la obligación de mantener un nivel de reservas externas por encima de US$ 25.000 millones y la reducción del déficit de cuenta corriente del 8% actual al 5% del PBI para el próximo año.

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