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Síntesis de la Economía Real.
Síntesis Internacional - Abril 2000

• Los primeros meses del año parecerían confirmar que las economías industrializadas se encuentran en un período de un más que sostenido crecimiento, superando todas las expectativas, como en Estados Unidos, o alcanzando un ritmo de expansión que parecía haber quedado en el pasado para los países integrantes de la Unión Monetaria Europea. No obstante, en ambas regiones, aunque con distinta intensidad, la elevada tasa de crecimiento parecería marchar, debido a diversos motivos según la región, por el mismo carril y en el mismo sentido que las presiones inflacionarias.

• La economía estadounidense volvió a sorprender a los analistas al conocerse las cifras del PBI correspondiente al último trimestre de 1999. Registró en dicho período una tasa anualizada de crecimiento del 7.3% -la estimación preliminar había sido de 6.9%-, cifra comparable a la perfomance alcanzada por las economías del Sudeste Asiático antes de la crisis de 1997. La expansión del consumo de 5.9% -representa 2/3 del PBI estadounidense-, sustentada en la elevada confianza que suministra a los consumidores la tasa de desempleo en el nivel mínimo histórico de 4%, contribuyó a explicar tal comportamiento. Otro factor estuvo dado por la disminución del déficit comercial.

• Sobre el tema de empleo, el mercado laboral sigue reflejando fricciones que tarde o temprano desembocarán en presiones salariales. En la semana concluida el primer día de abril, los reclamos para el seguro de desempleo se redujeron a 260.000, la cifra más baja de los últimos 26 años. Por otra parte, la tasa de desempleo se encuentra desde que comenzó el año en el entorno del 4%, mientras que la economía generó en marzo 416.000 puestos de trabajo, más que en ningún mes de los últimos 5 años.

• Ante tal coyuntura el consenso del mercado se inclina por una nueva corrección alcista de las tasas de interés cuando el Comité de Política de Mercado Abierto se reúna a mediados de mayo. De hecho, a mediados de abril los mercados accionarios sufrieron una fuerte corrección bajista, en parte ocasionada por la variación anual de precios de marzo (IPC 3.8% e IPP 4.7%) y, también por la sobrevaloración de los papeles del sector tecnológico. En este sentido, no es de extrañar que el Presidente de la Reserva Federal haya abandonado su habitual ambigüedad para ser mucho más explícito: las tasas deberán subir sin importar en definitiva lo que ocurra con los mercados bursátiles. Las dudas del mercado se vuelcan ahora sobre la magnitud de la suba. Hasta el presente, los moderados incrementos de 25 puntos básicos poco han hecho para atenuar el crecimiento o modificar las expectativas. No debería descartarse entonces una modificación de medio punto, hecho que no implicaría de modo alguno que la economía estadounidense dejara de crecer, pero sí que lo hiciera a tasas más moderadas. En la Unión Monetaria Europea (UME) el panorama sigue siendo optimista desde el punto de vista del crecimiento, ahora que sus dos más poderosas economías, la alemana y la francesa parecen acoplarse con firmeza, aunque de acuerdo a sus propios estándares, a las de mayor empuje (1). Tal es el escenario que el Banco Central Europeo (BCE) no tardó en amenazar con un nuevo incremento de su tasa Benchmarck. Al respecto, un aumento de 25 puntos básicos, llevando la tasa de financiamiento del 3.5% a 3.75% a fines de junio ya se da por descontado. El comportamiento del precio del petróleo y la caída del euro han llevado a los precios al nivel máximo tolerable por el BCE, 2.0% anual en febrero, en tanto que el agregado M3 sigue creciendo muy por encima del valor fijado por dicha institución de 4.5% anual.

• En Japón, los indicadores de nivel de actividad observan un comportamiento mixto, moderando las expectativas de una rápida recuperación que se habían manifestado a comienzos de año. No obstante, el proceso de deterioro parece haberse frenado, encontrándose las mayores evidencias en el sector corporativo, no así en el consumo de las familias que permanece notablemente deprimido. Desde esta óptica, la economía quizás necesite todavía de nuevos paquetes fiscales y la continuidad de la política monetaria expansiva para revertir la situación.

• Brasil continúa con tendencias favorables en su nivel de actividad industrial y sector externo.
En el primer bimestre de 2000 la producción física industrial aumentó un 11.4% respecto a igual período de 1999, y el saldo de la balanza comercial registró para el primer trimestre del año un superávit de U$S 26 millones, con un nivel de intercambio (importaciones + exportaciones), 13.8% superior al del año pasado.

Estados Unidos
La cifra definitiva de crecimiento durante el último trimestre de 1999, ubicada en un anualizado 7.3% (2), le permitió a la economía estadounidense crecer por encima del 4% anual por tercer año consecutivo a la par que prolonga el período de expansión por décimo año consecutivo.
Las fuerzas que contribuyeron a explicar este comportamiento están dadas por el gasto de los consumidores, que registró un crecimiento de 5.9% -superior al crecimiento del tercer trimestre cuando llegó a 4.9% (3) -y un menor desequilibrio comercial. La inversión residencial logró revertir la caída del tercer trimestre: aumentó 1.8% frente a una caída anterior del 3.8% (4). En el sector privado, los beneficios luego de impuestos aumentaron en el último trimestre del año anterior 2.7%, por encima del 2.2% del tercer trimestre.

Para el año, las ganancias registraron una mejora de 8.8% luego de haber caído 2.9% en 1998 (5). La inversión del sector registró en los últimos tres meses de 1999 un crecimiento anualizado
de 2.9% contra 10.9% del tercero. La acumulación de inventarios aumentó en US$ 67.700 millones
en el último trimestre contra US$ 68.800 millones en el tercero.

Como puede inferirse, el panorama es preocupante desde el punto de vista de las presiones inflacionarias. Aunque ello haya ocurrido sobre el final de 1999, no puede perderse de vista que contribuye a moderar las fuerzas subyacentes que pueden llevar a la economía a tener que afrontar un incremento sostenido del nivel de precios. Si bien el Indice de Precios al Consumidor alcanzó una variación positiva de 2.5% en los últimos tres meses de 1999 frente al período anterior -similar al del tercer trimestre pero por encima de lo que la Reserva Federal pronosticó para el año (entre 1.75% y 2.0%)-, el organismo monetario se encuentra obligado a actuar anticipando el efecto, dado el rezago con el que actúa el aumento de tasas sobre el sector real de la economía (6).

Pero quizás, la evidencia más contundente a favor de la necesidad de enfriar la economía se manifieste en el mercado laboral. Durante marzo último, se generaron 416.000 puestos de trabajo, la mayor cantidad de los últimos cinco años (7). A favor de ello se puede agregar que durante febrero y marzo los ingresos horarios de los trabajadores aumentaron 3.7% y 3.8% frente a iguales meses de 1999. No obstante, se impone el mismo razonamiento: la Reserva Federal debe actuar anticipando el efecto y no puede permanecer inactiva esperando que las presiones afloren. Al respecto, el organismo aumentó en cinco oportunidades las tasas de interés desde junio de 1999 sin que ello se manifestara en una moderación de la tasa de crecimiento económico. Por otra parte las ganancias corporativas y el más que renovado empuje de las acciones de los sectores de avanzada tecnología, empresas de informática e Internet (en la actualidad atravesando una fuerte corrección bajista), continuaron impulsando el gasto de los consumidores -vía efecto riqueza- que, como se expresara, se traducen en mayores importaciones (8) a lo largo del año y una pronunciada escasez de mano de obra (9).

¿Será la volatilidad que han cobrado los mercados accionarios la primera evidencia de una "ralentización" de la economía de EE.UU (10)?. Podría serlo, pero el efecto sobre el nivel de actividad de los incrementos de tasas ha sido poco más que nulo hasta el presente. Si a ello se suman las recientes advertencias de Alan Greenspan (11), quedan muy pocas dudas sobre el curso futuro de las tasas para mayo. La pregunta que queda por responder ahora no es menor: ¿cambiará su comportamiento el FED hacia una política más agresiva en materia de tasas?.
Los limitados resultados conseguidos hasta el presente con aumentos moderados, como las presiones que continúan acumulándose parecerían aconsejar que así debería ser. Un incremento de 50 puntos básicos no debería ser descartado.

Unión Monetaria Europea
La zona del euro se encuentra atravesando un período de plena expansión sustentada en la baja de la tasa de desempleo, el crecimiento de las exportaciones favorecido por el retroceso del euro, y la recuperación del consumo. Ello se ha reflejado en el Indice de Confianza (12) que, por séptimo mes consecutivo, volvió a crecer, pasando a 105 en febrero contra 104.8 de marzo. Asimismo, el empuje de la región se exterioriza en pronósticos de expansión muy favorables para sus dos mayores economías, la alemana y la francesa en ese orden, cuyas tasas de crecimiento permanecieron hasta no hace mucho tiempo considerablemente rezagadas respecto de aquellas de mayor empuje del Viejo Continente.

Se espera que durante este año la economía de la eurozona registre un crecimiento del 3.0% frente al 2.2% alcanzado el año pasado. Alemania, cuyas bajas tasas de crecimiento de la década del 90 se explican por el costoso proceso de reunificación, alcanzaría una expansión del 3.0%, el doble que la registrada en 1999. La tasa de desempleo de marzo, ubicada en 10.0% fue la menor de los últimos cuatro años y los indicadores de confianza se encuentran en sostenido crecimiento. Los indicadores oficiales referidos al sector empresario muestran que las órdenes de fabricación para la industria crecieron en enero 4.7% con relación al mes anterior (y 12.4% respecto de un año atrás), el triple de lo que los analistas esperaban. Si bien aquellas provenientes del exterior aumentaron 3.6%, las internas crecieron 5.3%. Si se desagregan estas últimas, se observa que las órdenes para bienes de capital -maquinaria pesada y equipamiento para las industrias- aumentaron en el mes considerado 3.3%, las órdenes para bienes intermedios 5.0% y las relativas a funcionamiento y equipamiento del hogar 6.8%. Este último elemento permitiría inferir que la gravitación de la demanda doméstica es mucho mayor que en el inicio de la recuperación, cuando las exportaciones dominaban la escena.

En Francia, las estimaciones oficiales pronostican un crecimiento ubicado entre 3.4% y 3.8% para este año, contra 2.7% alcanzado en 1999, sustentado en la firmeza del consumo privado, que representa casi el 55% del PBI francés y en el incremento de las exportaciones debido a la recuperación de las economías de Asia y Rusia. El Indice de Confianza de los Consumidores (13) finalizó sin variaciones en marzo pero también muy cercano al nivel máximo récord por cuarto mes consecutivo (14). En cuanto al desempleo, la tasa alcanzada en febrero, 10.2%, es la mínima de los últimos 8 años. Se espera que esta variable alcance su valor mínimo en julio, cuando llegaría a ubicarse por debajo del 10%.

Sin embargo, dado que la tasa de inflación se encuentra en el máximo del limite permitido por el BCE, es muy probable que el organismo instrumente un nuevo aumento de tasas de interés en su reunión de junio (15). El aumento de los precios del petróleo ha encarecido los precios internos y el descenso del euro los de los productos importados. Por otra parte, si la Reserva Federal decide corregir las tasas estadounidenses ello no haría más que aumentar el diferencial de tasas en contra de la moneda europea agregando mayor presión sobre el BCE.

Japón
La economía Japonesa ha dejado de contraerse; pese a ello muestra sintomas contrapuestos.
No obstante, la recuperación parece ser más lenta que lo considerado en un principio. Por un lado, en el sector empresario se manifiestan evidencias positivas, aunque no generalizadas.
Las ganancias de numerosas empresas han mejorado; la inversión en bienes de capital
e instalaciones (16), que había mostrado una tendencia decreciente en los últimos meses del año anterior, muestra un repunte; la producción industrial creció 0.9% en enero luego de haber caído 1.2% en diciembre; y la recuperación en el resto de las economías de la región ha favorecido
el incremento de las exportaciones.

Pero también coexisten factores negativos. Las ventas minoristas prosiguen retrocediendo;
en muchas empresas la recuperación sigue haciéndose esperar debido al exceso de mano de obra
y de capacidad instalada; pese a que el despido de empleados se desaceleró, el nivel
de la confianza de los consumidores sigue siendo bajo. A su vez, la apreciación del yen podría perjudicar la rentabilidad de las empresas exportadoras (17) en el mediano plazo. En síntesis,
la situación es tal que el lanzamiento de nuevos paquetes fiscales y una política monetaria
más laxa (18) serían necesarias para colocar nuevamente a la economía japonesa en una etapa
de recuperación sostenida.

Brasil
En febrero se acentuó la tendencia favorable que la producción industrial viene acusando desde el mes de octubre del año pasado, registrando un aumento interanual del 17,2%. Así el nivel de actividad de la industria brasileña en el primer bimestre del año se sitúa un 11.4% y un 4.4% por encima de igual período de 1999 y 1998, respectivamente. A pesar de la recuperación en el nivel de actividad, en febrero la tasa de desempleo abierto registrada ascendió al 8.2%, contra el 7.5% de igual mes de 1999.

Este resultado se dio como consecuencia de un aumento del 3.3%, respecto a febrero de 1999, en la población ocupada, y un aumento del 4.1% en la población económicamente activa. En marzo, respecto a febrero, los precios al consumidor (INPC-IBGE) y mayoristas medidos por IPA-DI-FGV, aumentaron un 0.11% y 0.17, respectivamente. Así la inflación minorista lleva acumulado en el primer trimestre del año un aumento del 0.66% contra un 1.19% para los precios mayoristas.

Balanza Comercial Brasileña - Marzo 2000/99
Informe realizado en base a SECEX
En marzo de 2000 las ventas externas brasileñas registraron un aumento interanual del 16,8%, continuando con la tendencia creciente que vienen acusando desde octubre del año pasado. Así en el primer trimestre del año (respecto al 1° trimestre de 1999), las exportaciones acumulan un crecimiento del 10,7%. Así como viene ocurriendo desde el mes de enero, el aumento en las exportaciones brasileñas de marzo 00/99 está explicado básicamente por los mayores embarques de manufacturas.

Mientras que en cuanto a los destinos los mayores aumentos se concentraron en la UE (+27,6% ; U$S 298 millones), EE.UU. (+222,6% ; U$S 187 millones), México (+85,5% ; U$S 71 millones), Chile (+55,2% ; U$S 37 millones), Venezuela (+67,4% ; U$S 29 millones) y Argentina (+5,6% ; U$S 26 millones). Las importaciones registraron un aumento del 9,3%, en marzo de 2000 contra marzo de 1999. Este aumento está explicado básicamente por el aumento en las compras de combustibles (+35,4%), impulsada por el aumento el precio del petróleo crudo. Otro de las categorías donde se registraron aumentos es en materias primas y bienes intermedios (+23,7%), aquí los mayores incrementos se localizaron básicamente en nafta, productos petroquímicos para la industria, autopartes y fertilizantes.

Con respecto a los mercados de origen de las compras externas brasileñas, el aumento de marzo estuvo concentrado básicamente en Argentina (+26,4% / U$S117 millones), Argelia (+152,8% / U$S81 millones), Chile (+148,8% / U$S64 millones), Irak (+ U$S 54 millones), y Corea (+72% / U$S47 millones). De esta manera, en el primer trimestre del año la balanza comercial brasileña arrojó un superávit de U$S 26 millones, recordemos que en igual período de 1999 el saldo era negativo en más de U$S800 millones, con un nivel de intercambio comercial 13% (-U$S 3.163 millones), inferior al actual.

Notas
1 Irlanda, España, Portugal y Finlandia que crecerían de acuerdo a las proyecciones oficiales 6.9%, 3.6%, 3.3% y 4.0% respectivamente.
2 Esta es la mayor tasa de crecimiento trimestral anualizada después que la economía alcanzara una expansión récord del 9% durante el primer trimestre de 1984.
3 Otros elementos que ponen de relieve la fortaleza del consumo son la venta de automotores que alcanzaron a 17 millones de vehículos livianos durante 1999, superando al récord de 1986 que llegó a 16 millones, y las ventas minoristas que alcanzaron el mayor nivel de los últimos 15 años en el mismo período.
4 Otra evidencia está dada por lo ocurrido en este sector. La principal empresa constructora de viviendas estadounidense informó que sus beneficios en 1999 aumentaron 83% en relación al año anterior mientras que sus ventas lo hicieron 31%. El precio promedio de las unidades vendidas registró a su vez una suba del 7% en el tercer trimestre y del 8% en el cuarto respecto del mismo período del año anterior.
5 Las estimaciones privadas preliminares indican que para el primer trimestre del año los beneficios de las corporaciones luego de impuestos habrían crecido un 18% frente a igual período de 1999. No obstante, estas proyecciones deberían tomarse con cautela dado que se basan en una muestra mucho menor que la oficial.
6 Se estima que el rezago es de aproximadamente 18 meses. Desde esta óptica los aumentos de tasas que comenzaron en junio de 1999 recién se harían sentir en diciembre del 2000. Sin embargo habría cabido esperar que las tasas tuvieran un efecto inmediato sobre las expectativas de los consumidores, cosa que no ocurrió.
7 Este número se ubica muy por encima de los 387000 puestos que se esperaban. La máxima creación de puestos de trabajo se alcanzó en febrero de 1996 cuando se llegó a 454.000.
8 Pese a ello el balance comercial mostró una leve mejora en el último trimestre de 1999.
Las exportaciones crecieron 10.1% en tanto que las importaciones aumentaron 8.7%. En el tercer trimestre habían crecido 11.5% y 14.9%.
9 Los factores que contribuyeron a explicar el aumento en la generación de empleos fueron el sector de la construcción y el gobierno que contrató empleados para el próximo censo. Sin embargo ambos factores eran conocidos por los analistas y las cifras superaron las estimaciones marcadamente.
10 De hecho la volatilidad ha generado que los inversores más conservadores hayan modificado la composición de sus carteras, contra acciones y a favor de bonos. Ello explica la mayor demanda por títulos del gobierno que se tradujo en la reducción del rendimiento promedio del bono a 30 años durante marzo.
11 Al respecto Greenspan dijo: "si los precios de los activos (financieros) fueran los responsables de los desequilibrios, es sobre estos últimos que se debe actuar, no sobre los precios de aquellos". 12 El Indice de Confianza se compone de 4 componentes entre los que figuran el Indice de Confianza de los Consumidores, el de los Gerentes de Compras y el de Ejecutivos del Sector Manufacturero.
13 El Indice de Confianza de los Consumidores se elabora en este caso en base al estado de las finanzas personales, las intenciones de compra de los consumidores y la calidad de vida. Nunca fue positivo desde su creación en 1987 y su máximo histórico fue de 0 en noviembre de 1999.
14 La decisión del gobierno de reducir la alícuota del Impuesto al Valor agregado del 20.6% al 19.6% a partir del primero de abril podría empujar al Indicador de Confianza a un nuevo máximo. 15 EL BCE corrigió su tasa testigo o "benchmark" en noviembre en 50 puntos básicos, de 2.50% a 3.0%, en febrero de este año en 25 puntos básicos a 3.25% y por último en marzo a 3.50%.
16 El comienzo de construcción de plantas registró un aumento de 33.7% en enero y con relación al mismo mes de 1999. En el sector manufacturero el aumento fue de 12.7% y en el no manufacturero (incluye comercio, servicios, agricultura y pesca y empresas de servicios públicos) de 40.3%
17 Por el momento estos perjuicios se han visto minimizados debido al retroceso de los precios. 18 El agregado monetario M3 mostró un crecimiento anual de 2.6% en enero, el mismo que en diciembre. Resulta paradójico que una economía necesitada de reactivación y con una marcada tendencia deflacionaria (entre noviembre y enero los precios al consumidor sufrieron una variación negativa promedio superior al 1% mensual en tanto que para los precios mayoristas la deflación promedio mensual para el mismo período fue de 0.5%), el agregado monetario crezca por debajo de lo que crece en la Unión Monetaria Europea, 6.4% anual.


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